从基本面看，电解铝供需边际变化趋势转换，供给稳步恢复上行、需求由旺转弱、库存维持低水位，铝价大概率呈现旺季尾部小幅上行，随后趋于震荡偏弱格局。但低水位的仓单和社库给予铝价下方较强支撑力，使其难以大幅回落。综合分析，预计三季度内铝价在18300-20500元/吨区间内变化。
当前铝期货22日历史波动率为16.31，隐含波动率为17.35，处于中等水平。随着铝供需边际变化趋势转换，铝价格变化动能下降；另外，基于平衡表分析，三季度铝库销比或低位回升；综上考虑，在现货升贴水和月间差较小情况下，预计三季度铝波动率水平重心下移。
投资策略推荐卖出双跨策略；企业经营增益策略推荐备兑策略；企业套保策略推荐海鸥组合策略。
期市有风险
入市需谨慎
基本面：供需边际变化趋势转换，价格涨势减缓
供给端，根据SMM统计数据，7月国内电解铝产量相比6月供应端整体上升10万吨左右至330万吨左右，预计二次抛储投量将达到10万吨左右，总体供给端规模340万吨上下。相比6月7月产量将有所回升，考虑三次抛储规模，第三季度供给端预计总量增至1037万吨。前期云南限产扰动影响随雨季降临逐步淡化，近期云南、河南以及内蒙等地二次限电打乱原定复产节奏，青海海源、山西兆丰、陕县恒康等地区铝厂复产进程较为顺利。同时根据发改委发布次批抛储计划，根据前次投放规模未达市场的情况下，预计两次国抛储规模超过第一批5万吨投放量，将中和前后两次限产带来的影响，整体供给端边际增量态势明显。
需求端，三季度下游开工率面临季节性回落，消费有从旺季逐步转向淡季的迹象。今年在成本变动并不显著的情况下，铝价持续高涨带动电解铝利润持续走高，最高突破6000元/吨水平，逐步挤压上下游利润空间。当前电解铝企平均利润随着价格小幅回落至4800元/吨，仍处在历史偏高水位上，三季度预计氧化铝价格存在上行可能。电解铝企利润空间或将进一步被挤压。
当前市场处于消费旺季尾期，当前需求情况向好但消费边际增量下滑显著。由于6月末首次抛储规模并未达到前期市场预期，铝基价不降反增，仍位于高位震荡，主流市场加工费相对比较稳定，整体波动幅度不明显。三季度铝市面临淡季消费，下游企业订单下滑，畏高情绪再起，市场整体流通量不高。
终端需求方面，相比去年2021年终端用铝量的涨幅达到3.1%，其中建筑用铝增长1.1%后占比至29.7%，包装用铝增长0.9%后占比至11.8%，交通用铝占比与电力电子用铝占比近乎持平为23.4%和17.5%，整体需求增幅较为明显，因本年度大量竣工项目待结，带动建筑型材与电线电缆消费持续向好。三季度需求转弱将集中体现为前期消费向好的建筑型材板块，预计其余板块跌幅有限。
库存方面，当前电解铝社会库存仍延续去库节奏，整体水位在83.2万吨水平上，整体去库速度持续放缓，预计累库拐点将于7月下旬初现。2021年上半年库存增速与2018年走势相似，整体累库程度不及预期，水位低于2018、2019与2020年同期水位，上半年电解铝价屡创新高，下游存在一定畏高情绪，多数企业优先选择消耗常备库存，去库周期较往年偏长，去库速度与2019年相似，旺季的周期在一定程度上呈现后移现象，累库拐点同往期相比也有向后推迟的趋势。同时由于今年的库存水位同往年比始终位于偏低水平，铝价有支撑。
总结，三季度在供强需弱的演变格局下，铝市整体将呈现区间运行，同时低水位的仓单和社库给予铝价下方支撑力，使其难以大幅回落，基本面7月下旬可能会出现累库拐点的具体时间成为关键，宏观面当前国常会施压全面调整大宗商品价格过快上涨的政策强度将主导铝价走势。总体来看，若无突发事件引导，当前铝价在消费旺季尾部支撑下还有小幅上行空间，待铝市正式步入淡季后价格会出现震荡偏弱的格局，但铝价下方有支撑。综合分析，预计三季度内铝价在18300-20500元/吨区间变化。
波动率：当前波动率处于中等水平，后期波动率水平重心下移？
当前铝波动率处于中等水平
6月份后，铝期货22日历史波动率逐步走低，当前为16.31，较上季度下降9.88，处于中等水平。
铝期权隐含波动率变化趋势与期货历史波动率基本一致，但噪声水平较高。当前铝期权隐含波动率为17.35，处于中等水平。从隐含波动率结构看，个别低价位合约期权隐含波动率偏高，高价位合约期权隐含波动率水平相对较低。
2.后期铝波动率如何变化？
从供需结构看，供给端，边际增量态势明显；需求端，当前市场处于消费旺季尾期，需求情况向好但消费边际增量下滑显著；边际上，铝的供需结构是供强需弱的态势。综合分析，铝基本面依然偏强，但上涨动能减弱。在价格变化动能减弱情况，波动率水平大概率跟随下降。
从库销比看，通过长期分析，标的库存和波动率存在负向关系，在库存累积时，波动率大概率下降，在库存下降时，波动率大概率上升。由上文可知，当前库存处于较低水平，根据我们对后期平衡表的预测，三季度大概率小幅累库。因此预期三季度铝的波动率水平小幅下降。
从价差来看，现货升贴水和月间差在一定程度上反应即期与预期差，当前铝的现货升贴水绝对值和远近月价差都处于较低水平，预计后期即期与预期差较弱，在即期与预期差较弱时往往波动率水平下降。
总结，当前铝期货22日历史波动率为16.31，隐含波动率为17.35，处于中等水平。随着铝供需边际变化趋势转变，铝价格变化动能下降；另外，基于平衡表分析，三季度铝库销比或低位回升；综上考虑，在现货升贴水和月间差较小情况下，预计三季度内铝波动率水平重心下移。
铝期权投资策略
做空波动率？
由上文分析可知，考虑铝价格、供需结构、库销比变化，预计后期铝波动率水平重心下移。可以采用卖出双跨策略：卖出1手AL2109-C-20600，同时卖出1手AL2109-P-18300。策略目的为赚取波动率下降或时间流逝带来的价值。组合策略希腊值：Delta:0.16、Gamma:-0.0021、Vege：-170.41、Theta:55.21。
建多手仓时可以将Delta配平。
2.现货贸易企业如何利用期权做经营增益？
如前文所述，中后期铝价格上涨动能减弱，现货企业贸易利润或将收窄。企业如何利用期权做经营增益呢？由基本面分析知，预计三季度内铝价格在18300-20500元/吨区间变化。有现货卖出需求的企业可做备兑看涨策略，即卖出AL2109-C-20600；有现货买入需求的企业可做备兑看跌策略，即卖出AL2109-P-18300。
以备兑看涨策略为例，持有现货基础上，卖出一手AL2109-C-20600期权。如后期铝价格上涨，将以20600元/吨（加减升贴水）的价格将货物卖给对方，并收取期权费60元/吨，综合损益如下图所示。
铝期权套保策略---以卖出套保为例
当前铝价格为19305元/吨，如果现货企业担心铝价格下跌，可以采用海鸥期权做套保，该策略特点是既能防止价格下跌风险又保留部分价格上涨利润空间，同时降低了期权费成本。
如上文分析，三季度内铝价格合约大概率在18300-20500元/吨区间变化，海鸥期权组合策略示例：买入一手AL2109-P-19000，卖出一手AL2109-P-18300，同时卖出一手AL2109-C-20600，期权费为111元/吨，综合损益如下图所示。
具体执行价位可根据企业风险承受度调整。
